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起首：@中原时报微博

中原时报记者 于娜 见习记者 赵文娟 北京报说念

近日，长风药业在中信证券、招银海外的保荐下，又一次向老本商场递上“入场券”。回来其上市之路，荆棘贬抑，公司曾两次冲击科创板未果：2021年2月，公司初度向科创板发起冲击，短短两个月后，便于4月主动撤除苦求材料；2023年6月，长风药业重整旗饱读，再次冲刺科创板，却历经一年漫长恭候，最终仍以失败完了。短短5个月后，长风药业便转向港股，足见其对上市的重要需求。

行为大众为数未几的掌抓主要吸入制剂的公司之一，长风药业有着专有的竞争上风，自开荒以来深受老本怜爱，自2010年12月至2020年6月，长风药业十年间完成A轮至F轮共8轮融资，累计召募资金14.12亿元。值得一提的是，长久融资也使得公司股权结构趋于复杂，现时触及40多家投资东说念主主体。而这么复杂的股权架构背后，还消释着对赌公约的“镣铐”。公开信息涌现，长风药业曾与多位投资东说念主矍铄对赌公约，虽在科创板苦求前已驱逐，但因上市未果，公约自动收复奏效。这大致恰是其在科创板撤除苦求不及5个月后，便火速转战港交所的一大原因。

这次港交所IPO，不仅是公司拓宽融资渠说念、缓解对赌压力的尝试，更是为布置财具单一、商场份额下滑、研发滞后等潜在风险，寻求新发展空间的重要举措。

增长引擎单一化

招股书暴露，长风药业在往绩纪录手艺已从中国国度药监局及好意思国FDA获取6项家具批文，并完结交易化落地。其中，CF017，即诊疗支气管哮喘的吸入用布地奈德混悬液，为长风药业的首个获批家具。2021年5月获批后，CF017马上纳入中国聚合采购(VBP)经营，并完结了商场增长。

响应到事迹层面，长风药业的基本面增长深度依赖于CF017这款中枢家具。据招股书，2022年至2024年，长风药业营收区别为3.49亿元、5.56亿元、6.08亿元。其中，CF017销售收入占总营收的比重区别高达96.2%、98.4%、94.5%。高度聚合的事迹起首结构，现实上是对单一家具严重依赖的外皮体现。

除CF017外，长风药业还有5款家具也已获取批文，如CF018鼻喷雾剂等，但由于其处于交易化早期阶段，住院、获取临床认同度、推行产能以提高供应保险才调等均需要一定时刻，且从2024年营收数据来看，CF018的收入占比仅为3.9%，其余家具系数收入占比仅为0.1%，对全体营收孝顺极为有限。这种不平衡的家具收入漫步，使得公司事迹高度依赖CF017。值得一提的是，一朝CF017靠近战略转机或商场竞争加重，公司营收将受到权臣冲击，络续经营才调靠近严峻覆按。

与此同期，CF017所属的布地奈德类别已被列入国度重心监控合理用药目次，此前上交所曾经就该家具的合理使用问题提议质疑。战略监管趋严的布景下，这款中枢家具的商场出息存在不细目性，进一步加重了长风药业因单一家具依赖而产生的经营风险。

中枢家具营收涨份额跌、陷“量价双杀”逆境

CF017行为长风药业的中枢家具，正靠近日益严峻的商场竞争挑战。回溯行业发展经由，2020年前，中国布地奈德商场永辽远于高度聚合状态，原研厂商阿斯利康凭借先发上风占据主导地位。但自2020年起，国产仿制药企业加快布局，商场模式迎来权臣变化。

2020年至2021年间，廉明天晴、健康元、四川普锐特及长风药业等四家企业的吸入用布地奈德混悬液接踵获批，并凭借集采战略马上开放商场，股东入口替代程度。关系词，商场竞争的横暴程度并未就此停步。2024年，南京力成、河北创健药业、浙江福瑞喜药业三家企业也奏凯获取有关家具批文，进一步加重了行业竞争态势。跟着新竞争者贬抑涌入，商场参与者数目大幅增多，CF017靠近的竞争压力络续攀升。在这种环境下，原有获批家具的商场份额和利润空间正被逐渐压缩。

事实上，商场对长风药业单一家具依赖的担忧并非毫无说明。《中原时报》记者对比公司前后两次递表贵寓可见，弗若斯特沙利文数据涌现，按销量筹备，CF017在2023年中国布地奈德吸入药物商场的份额约为20%，而到了2024年，这一占比降至约16%。值得热心的是，2024年CF017的销售收入从2023年的5.48亿元增长至5.74亿元，完结4.88%的增幅，在销量增长的情况下，该中枢家具的商场份额却出现下滑。这一数据反差标明，尽管CF017的销售限制有所扩大，但商场竞争加重导致其在行业中的相对地位出现着落，进一步突显出公司依赖单一家具所靠近的潜在风险。

从销售端来看，CF017还靠近着价钱下行与销量增长放缓的问题。2022年至2024年手艺，CF017的单元售价顺次为2.78元、2.76元、2.74元，呈现出逐年递减的态势；与此同期，其销量区别达到1.21亿元、1.98亿元和2.09亿元，对应的增速区别为63.97%和5.66%，增速赫然放缓。

利润端来方面，2022年至2024年，长风药业的年内利润区别为-4939.9万元、3172.6万元、2108.8万元，2023年运转扭亏为盈，但已有下滑迹象(2024年下滑33.53%)。同期，公司营收增速也大幅放缓，2022年至2024年营收增幅区别为731.53%、59.38%、9.23%。

研发“瘦身”销售“狂飙”

在CF017增长靠近挑战的同期，在成本端，长风药业里面研发与销售的失衡情景也愈发突显。数据涌现，2022年至2024年公司研发开支区别为1.07亿元、1.33亿元、1.22亿元，其中2024年研发插足呈萎缩态势。与之同步的是，公司研发用度率也呈现络续下滑趋势，2022年至2024年，公司的研发用度率区别为30.66%、23.92%、20.07%。

值得一提的是，《中原时报》记者整剃头现，长风药业可比公司的研发用度率均值区别为34.79%、33.17%、29.42%、31.82%，均高于长风药业。

而与之造成显然对比的是，公司的销售用度却沿途“狂飙”。2022年至2024年，长风药业的销售用度区别为1.36亿元、2.22亿元、2.36亿元，不论是整个金额还是同比增速，销售用度齐赫然高于研发用度。同期，公司销售用度率区别为38.77%、39.97%、38.83%。本报记者整剃头现，同期可比公司销售用度率均值区别为37.57%、34.31%、38.28%，均低于长风药业。

值得一提的是，2024年长风药业的销售用度组成中，仅业务发伸开支就高达1.86亿元，占销售用度的78.8%。

事实上，早在科创板IPO时，长风药业曾暴露，2020年至2022年，“商场践诺费”是公司销售用度的重要组成部分，占比区别为30.62%、36.22%、69.03%。而在商场践诺费中，2021年和2022年，长风药业新增了商场信息分析与网罗、病院看望、渠说念珍贵与准入三项用度开销。其中，商场信息分析与网罗的用度占商场践诺费的比例区别为2.82%、53.33%，病院看望的用度占商场践诺费的比例区别为16.60%、25.49%，这两项用度的开销在2022年系数7376.66万元，占同期销售用度的54.41%。对此，长风药业示意，由于其CF017家具于2021年5月获批上市，并于同庚9月运转大限制销售，因此其商场信息分析与网罗、病院看望等商场践诺活动逐渐增多，有关践诺活动用度占比大幅提高。

不外，本报记者对比长风药业前后招股书可见，在港交所递交的最新材料中，公司对销售用度有关暴露呈现权臣变化。其中，“业务发伸开支”成为销售用度的中枢组成，而科创板招股书中曾单独列示的商场践诺费明细里，“病院看望”神情已悄然消释。着名财税审人人、资深注册管帐师刘志耕告诉《中原时报》记者，“这种表述的转机，可能是出于对合规风险的多重考量。一是‌侧目对交易行贿风险的敏锐。由于有关用度在医药行业容易与交易行贿有关系，费解化处分可缩短监管对具体践诺相貌合规性的质疑。二是‌稳健集采模式下的践诺逻辑。使用‘业务发伸开支’这种吞并暴露相貌将费解或弱化集采后仍需发生高额线下看望费的矛盾。三是‌和洽用度归类圭臬。可能为整合商场调研、学术会议等多元践诺活动的用度，这么转机后，格式上更相宜海外财报对管帐科目分类的老例。”

刘志耕进一步从医药企业信息暴露范例角度分析，“‘病院看望费’在科创板讲述时的占比达25%，而香港《上市设施》则条目，要是单项用度占比超10%的紧要性原则，则需单独列示，很显然，讲述港股吞并暴露可能不相宜‘紧要性’原则。尽管港股允许更天的确科目分类，但若吞并后‘业务发伸开支’金额卓越增长，却未评释用度行止变化，有‌归隐重要信息之嫌，很可能触发监管问询。”

“尽管长风药业通过暴露转机，在向港交所递交讲述材料的格式上相宜了港股科目天真性的条目，但实质上松懈了所暴露用度的透明度。这种处分可能带来三大风险，一是‌监管的合规性风险，二是‌投资者的信任危境，三是‌交易行贿被追溯考查的风险。”刘志耕示意。

背负裁剪：姜雨晴 主编：陈岩鹏

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